1合并背景

　　美元匯率的強勁、全球化工行業增長的乏力、空前繁榮的并購金融市場，是整個并購交易的大的推動背景。而陶氏、杜邦今年以來糟糕的業績表現、自身增長點的匱乏以及農業業務的不斷虧損，則是這樁價值1,300億美元的并購交易的直接驅動。根據華爾街的報告，按目前的速度，今年全年的并購交易額將超過3.7萬億美元，成為歷史上并購規模第二高的年份，僅次于2007年。Dealogic的數據顯示，在今年以來提出或宣布的這些交易中，有15宗價值超過100億美元，這也是有此記錄以來的第二高水平。

　　而仔細看陶氏和杜邦的業績表現，則可發現更大的驅動因素在于整體業績表現低于股東預期，盡管內部持續進行業務組合調整和成本控制，因而迫切需要外部的并購整合來實現股東的投資回報。Dow Chemical 2015年第三季度營業收入僅為120億美元，比去年同期144億美元相比下跌16%，主要原因在于激烈的價格競爭以及匯率影響，而產品銷量增長僅2%。當然受益于嚴格的價格控制與原料成本下跌，營運利潤率上升到接近20%。而農業業務是唯一一個收入下降的業務部分，從2014年第三季度的14億美元下跌到今年的12億美元，主要受農業產品價格下跌、高渠道庫存以及匯率影響，且農業業務運營利潤從去年同期的15百萬美元擴大到今年的39百萬美元。

　　類似的，杜邦在2015年第三季度和前三季度的業績表現也相當讓人失望，銷售額同比下跌17%(前三季度：11%)，運營利潤也同比下滑37%!除去匯率影響8%外，業務有機下滑9%!同時，農業業務第三季度運營利潤為虧損154百萬美元(相比之下，陶氏農業虧損額僅為杜邦農業零頭啊)

　　2并購協同效應

　　從并購后再分拆成三家獨立公司的業務組合來看，其實真正業務組合帶來的協同效應僅有兩點：農業業務組合補充帶來的潛在增長及成本節約、材料業務規模效應帶來的成本節約。

　　1)農業業務：合并后的整體的業務在產品線、地域覆蓋、渠道優勢上更加全面，有比較強的補充優勢，同時在農業這個對技術研發平臺及pipeline要求極高的行業中可以大大增強研發平臺優勢(害蟲、雜草的抗藥性變化很快，需要農藥廠商每隔兩三年推出一個全新的藥品體系)，此外規模效應角度，也可以達到一定的成本節約，按照合并方案預計13億美元。初步匡算，這13億美元每年的成本節約的確可以幫助解決陶氏農業、杜邦農業業務的虧損問題：(39mn + 154 mn) X4 = 772 mn = 7.72億美元。所以也證實了一個說法，此項并購案的一個重要驅動因素是讓陶氏和杜邦甩掉虧損的農業業務這個包袱。

　　2)材料業務：盡管存在交叉銷售和業務互補可能，但更多還是在于原料、研發及生產方面的規模效應帶來的成本節約。盡管按照合并方案中介紹的，存在一定的交叉銷售，比如在包裝行業、汽車行業和建筑行業，但是首先在客戶端而言，包裝行業解決方案、汽車行業的各種材料的解決方案已經相對成熟，且客戶對原材料的選擇上已經非常有經驗，因而合并后的解決方案概念到底能推動多少銷量增長存在疑惑;其次而言，包裝行業、汽車行業的材料更多類似commodity,競爭焦點在于穩定的質量、充足的供應和低廉的價格，競爭對手如BASF, Exxon Mobile, Mitsui等更多會在價格上進行反應，也降低解決方案優勢的效果;最后，從業務補充的體量角度，杜邦在合并定義的材料業務上僅僅60億美元，很難界定對450億美元的陶氏材料業務上有多大補充。

　　而更多的成本節約在于規模效應帶來的生產、銷售、研發成本節約，以及材料原料方面的優勢(比如乙烯基產品：Ethylene, PVC, MEG, Elastomers)，按照并購方案設計，15億美元的成本節約，對應2.9%的EBITDA提升，還是非常有吸引力的。

　　之所以對specialty業務組合的協同效應持保留意見，原因是在于特殊化學品往往是對應下游市場中某個產品設計和制造過程中的某個特定應用而言，當規模擴大時，往往管理的復雜度會大大提升，帶來的市場反應速度和運營效率的下降;而同時，盡管陶氏specialty和杜邦specialty的業務下游均對應電子業務，但是真正對應的產品、設計、客戶對口人員也是完全不一樣的，而且銷售人員在相應產品的技術了解程度上也很難短時間跟上。

　　3未來展望

　　1)陶氏杜邦合并：假如監管機構、股東沒有什么大的變動，可以預見的兩家公司會繼續在整體組織架構上先進行一系列調整，將業務部分按照未來三大塊業務進行切分，再之后，就是組織架構合并、雙方指定相應的領導人，再之后就是業務細致的整合了。之后反正就是人在變、事在變、組織在變，變動兩三年后，所有人才重新安穩下來做事情吧。

　　2)行業其它合并：在同樣的驅動因素下，可能還是會有其它的化學公司進行兼并重組，尤其關注規模相對二線的化工公司，而整合對象說不定是日本化學公司或者中國、印度的化學公司。對此市場有很多猜測，就不作補充了。