回天公司是中國(guó)工程膠粘劑行業(yè)中規(guī)模最大的內(nèi)資企業(yè)，隨著產(chǎn)品創(chuàng)新和客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，業(yè)績(jī)將持續(xù)增長(zhǎng);公司光伏背板具備一體化優(yōu)勢(shì)，規(guī)模將不斷壯大。同時(shí)，公司戰(zhàn)略性重視外延，值得期待。首次給予買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)16.00 元。

　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

　　膠粘劑+背板雙線出擊。公司主營(yíng)產(chǎn)品為膠粘劑、汽車養(yǎng)護(hù)品和太陽(yáng)能光伏背板。公司已成為中國(guó)最大的工程膠粘劑內(nèi)資企業(yè)。同時(shí)，公司擁有年產(chǎn)2,000 萬(wàn)平方米背板產(chǎn)能，配套建有年產(chǎn)900 萬(wàn)平米氟膜裝置，產(chǎn)品性價(jià)比高，已進(jìn)入全球主要的光伏組件廠商供應(yīng)鏈。

　　膠粘劑市場(chǎng)空間大，內(nèi)資企業(yè)機(jī)會(huì)多。2014 年全球膠粘劑需求達(dá)1,900 萬(wàn)噸，市值294 億美元，中國(guó)占比32%，居全球首位，預(yù)計(jì)未來(lái)年復(fù)合增速達(dá)8%，尤其是汽車、包裝、新能源等領(lǐng)域用膠存在諸多發(fā)展良機(jī)。供給方面，市場(chǎng)主要為外企壟斷，內(nèi)資企業(yè)普遍偏小，憑借成本和服務(wù)優(yōu)勢(shì)，替代機(jī)遇好。公司已在眾多領(lǐng)域布局，產(chǎn)品創(chuàng)新能力強(qiáng)，必將趁勢(shì)崛起。

　　背板傍大勢(shì)，替代機(jī)會(huì)大。2015 年全球光伏裝機(jī)量為50GW，背板需求為3.5 億平米，預(yù)計(jì)2016 年達(dá)到4.2 億平米。2015 年中國(guó)大陸光伏裝機(jī)量為15GW，光伏組件產(chǎn)量為43GW，全球占比71.7%，背板消費(fèi)達(dá)3 億平米。而全球約50%背板由外資把控，中國(guó)企業(yè)替代外企的機(jī)會(huì)巨大。

　　公司背板具備一體化優(yōu)勢(shì)，前景良好。公司2015 年下半年建成年產(chǎn)900萬(wàn)平方米氟膜生產(chǎn)線，同時(shí)已完全實(shí)現(xiàn)了光伏用膠自給，光伏背板生產(chǎn)成本大幅降低，未來(lái)市占率有望不斷提高。

　　公司拐點(diǎn)已到。2015 年業(yè)績(jī)回落23%，源于新品銷售處于初期，新增生產(chǎn)線折舊增加，集中擴(kuò)大調(diào)整產(chǎn)品、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致費(fèi)用增加。隨著新品市場(chǎng)打開、銷售上量，以及產(chǎn)品、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整完畢，利潤(rùn)將恢復(fù)增長(zhǎng)。

　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

　　市場(chǎng)開發(fā)風(fēng)險(xiǎn);競(jìng)爭(zhēng)激烈，毛利率下降風(fēng)險(xiǎn)。

　　估值

　　公司募投項(xiàng)目投產(chǎn)，新品逐步放量，產(chǎn)品附加值高，并將隨新能源產(chǎn)業(yè)保持快速增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2016-2018 年每股收益分別為0.35 元、0.45 元、0.58元，首次給予買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)16.00 元，對(duì)應(yīng)2016 年市盈率45 倍。