三季報業績略低于預期。公司公布16年三季報，前三季度實現營業收入4.45億元(YoY-17.89%)，歸屬母公司凈利潤6722萬元(YoY-23.83%);其中三季度實現營業收入1.51億元(YoY-20.80%，QoQ-1.38%)，歸屬母公司凈利潤1826萬元(YoY-37.41%，QoQ-6.55%)。

　　預告2016年歸屬母公司凈利潤7878-11254萬元(YoY-30%~+0%)，四季度歸屬母公司凈利潤1156-4532萬元(YoY-53%~+86%，QoQ-34%~+160%)。業績下滑主要原因：1)由于2014-2015年下游風電搶裝高潮結束，主要產品環氧結構膠收入下滑;2)環氧基體樹脂、丁基材料等產品放量不及預期。

　　定增項目將打開公司未來成長空間。7月27日公司公告其定增項目獲證監會核準通過。公司擬非公開發行不超過4844萬股，資金總額不超過8.5億元用于丁基材料項目、聚氨酯膠粘劑擴產項目及補充流動資金，發行價格為不低于17.55元/股。公司擬投入4.55億元建設丁基材料項目，建設期18個月，建成后產能1萬噸/年;擬投入1.45億元建設聚氨酯膠粘劑擴產項目，建設期18個月，建成后總產能為1萬噸/年。

　　丁基材料及無溶劑聚氨酯膠未來成長空間廣闊。公司丁基材料預計2017年投產，產能將達到1萬噸，主要用于光伏、風電、汽車密封等領域，未來主要替代硅膠。丁基材料的濕氣透過率及綜合成本遠低于硅膠。公司從2009年就開始研發丁基材料，可以使光伏組件使用壽命提升至40年(光伏材料一般壽命20年)。由于國外丁基材料進口價格比較高，公司大規模生產后還可以逐漸實現對國外丁基的進口替代。上半年，公司聚氨酯膠實現收入4652萬元，同比增長88.72%，預計全年有望持續保持高速增長。聚氨酯膠相比于傳統的溶劑復膜膠具有明顯的成本和環保優勢，隨著未來VOC排放的嚴控和包裝的消費升級，替代空間廣闊。

　　通過PI泡沫材料切入軍用領域并已成功獲得第一筆訂單。公司PI泡沫材料已實現工業化量產，我們測算每年新增艦艇需要3.2-4.8萬m3PI材料，對應10-20億元的市場空間，而返修市場的空間則更為巨大。公司關聯方2億元收購大洋新材51%的股權，并于16年1月份通過大洋新材取得首筆600多萬軍工訂單的突破，標志著公司正式切入軍用領域，預計17-18年將迎來訂單爆發期。

　　盈利預測及投資評級：風電搶裝高潮結束導致公司環氧膠收入大幅下滑，未來新產品將陸續放量，PI材料有望收獲更多訂單，維持增持評級，下調盈利預測。預計2016-2018年EPS為0.48、0.80、1.07元(下調前為0.62、0.80、1.07元)，當前股價對應16-18年PE為53X、32X、24X。

　　風險提示：1)新產品開拓不達預期;2)PI泡沫訂單不達預期;3)定增進度不及預期。申萬宏源集團股份有限公司